Obligacje Skarobowe stały się ostatnio powodem frustracji wielu inwestorów. W Polsce sporą popularnością cieszą się fundusze papierów dłużnych i wiele osób mylnie zakłada, że na obligacjach skarbowych przecież nie można stracić. Ciekawy wpis zamieścił ostatnio Artur ze Stockbrokera, pokazując naszą bardzo niską chęć podejmowania ryzyka. Wiele osób myśli w ten sposób – na funduszach dłużnych nie stracę, a historyczne wyniki pokazują, że coś tam zarobię.
Jak się jednak okazuje, na obligacjach można stracić i to całkiem sporo. Warto zatem zrozumieć jak działają obligacje skarbowe (i nie tylko skarbowe), aby podejmować ryzyko inwestycyjne w sposób świadomy. Postaram się to wyjaśnić możliwe najprościej.
Rodzaje obligacji skarbowych
W ostatnim czasie pisałem o obligacjach inflacyjnych, które są dość popularne wśród inwestorów detalicznych w Polsce (wpis możecie przeczytać TUTAJ, zaś rozmowę z Arturem TUTAJ). Jednak w świecie rynku długu obligacje inflacyjne to absolutny margines. Zasadniczo obligacje są stałoprocentowe lub zmienno-procentowe. Te pierwsze dzielą się na kuponowe i zerokuponowe i im przyjrzymy się za chwilę dokładniej.
Obligacje zmiennoprocentowe (zarówno detaliczne 3-latki, jak i notowane na giełdzie serie WZ) wypłacają odsetki na poziomie WIBOR + marża. Rząd jednak nie emituje dużych ilości tego długu – zmienny procent to domena obligacji korporacyjnych, które często kuszą inwestorów wyższym oprocentowaniem, ale „oferują” w zamian ryzyko niewypłacalności. To jednak osobny temat – dziś przyjrzyjmy się stałemu procentowi bo to przez niego mamy dziś głosy frustracji nieświadomych inwestorów.
Jak działają obligacje skarbowe stałoprocentowe?
Rentowność 10-letnich obligacji skarbowych w Polsce obecnie wynosi około 2,8% w skali roku. Część osób myli to z oprocentowaniem takim jak na depozycie bankowym – powierzam Skarbowi Państwa pieniądze na 10 lat i dostaję rocznie 2,8%. Niestety tak to nie działa.
Owszem, Skarb Państwa wypłaca nam tzw. kupon, który w przypadku obecnego „benchmarku” (takiej flagowej, płynnej serii notowanych papierów) 10-latki wynosi 1,75% rocznie, ale to wcale nie oznacza rentowności (co zresztą widać: 1,75% nijak się ma przecież do 2,8%).
Aby to zrozumieć rozważcie przykład: inwestor A kupuje obligacje 10 letnie wypłacające roczne odsetki 1,75%, które notowane są na giełdzie, gdzie w każdym momencie można je sprzedać. Załóżmy, że początkowo rentowność obligacji jest równa właśnie 1,75%, a to oznacza, że jej cena jest równa 100. Nie przywiązujmy się do konkretnych wartości – kluczem jest zrozumienie ich zmiany. Następnie zadowolony z zysku bez ryzyka (chyba było kiedyś nawet takie hasło?) inwestor A dowiaduje się, że w Polsce rośnie inflacja. Inwestorzy domagają się wyższych odsetek – rentowność obligacji rośnie do 2,8%. Jeśli Ministerstwo Finansów chciałoby ponownie wyemitować obligacje 10-letnie po cenie 100. Musiałoby wtedy wypłacić kupon 2,8% rocznie. Teraz inwestor B chce kupić obligacje 10-letnie i może je kupić od Ministerstwa lub od inwestora A, jednak te drugie obligacje płacą przecież dużo niższy kupon! Aby inwestor B był skłonny kupić obligacje inwestora A ten musi sprzedać mu je poniżej 100 złotych. Ups, pojawia się strata!
Wzrost rentowności jest korzystny dla inwestorów, którzy dopiero zamierzają kupić obligacje, ale ich posiadacze na tym tracą! Źródło: opracowanie własne na podstawie danych z Macrobond
Jak duża będzie ta strata? Aby dowiedzieć się tego trzeba umieć wycenić obligacje. Nawet zwykła „stałoprocentówka” wymaga do tego pewnej matematyki (wzór można pobrać STĄD), ale dla 99% inwestorów wystarczy uproszczenie które tu podam, prosząc jednocześnie obligacyjnych prosów o wybaczenie pewnej drogi na skróty. Zwróćcie uwagę, że inwestor A będzie dostawać rocznie 1,05 punktu procentowego przez 10 lat niż inwestor B może dostać od Ministerstwa. Musi zatem obniżyć cenę do tego stopnia, aby skompensować tę różnicę. Widać zatem „na oko”, że cena będzie musiała spaść o około 10%. Dziesięć procent straty na obligacji!
Wiemy zatem, że gdy rentowność rośnie, cena spada. Im „dłuższa” jest obligacja, tym mocniejsza jest ta relacja. Dla obligacji 2-letniej zerokuponowej (nie ma kuponu, ale sprzedawana jest po cenie niższej niż cena wykupu i różnica stanowi formę odsetek) mnożnik wynosi x2 – wzrost rentowności o 1 punkt procentowy oznacza spadek ceny o dwa procent. Dla obligacji 10-letniej byłoby to x10, gdyby również była zerokuponowa. Im wyższy jest kupon, tym ten mnożnik jest niższy. Dla wspomnianej obligacji DS0432 to niecałe x9,25, w przeszłości dla 10-latek (gdy były wyższe stopy, a zatem i kupony) bywało to nawet „tyko” około x7. Jak widzicie jednak spory wzrost stóp procentowych może mocno obniżyć ceny obligacji. A teraz wyobraźcie sobie, że w Austrii rząd wyemitował obligacje… 100 letnie!
Ok, ale czy straty nie można przetrzymać?
Ktoś może powiedzieć, że jego takie wahania nie interesują – jeśli będzie trzymać obligację do wykupu nie straci (nominalnie) wpłaconych pieniędzy. Trudno, mógł mieć więcej, ale nie będzie mieć mniej, a przecież o to wielu nabywcom obligacji chodzi. To prawda, choć trzeba pamiętać, że sytuacje są różne – może pojawić się potrzeba życiowa lub okazja inwestycyjna i stratę jednak trzeba będzie zaakceptować.
Komfortu „trzymania do wykupu” nie mają jednak nabywcy jednostek funduszy. Dzieje się tak dlatego, że zarządzający zwykle chce utrzymać pewną strukturę obligacji w portfelu (jeśli fundusz ma mieć średnio obligacje 5-letnie, to wraz z upływem czasu zarządzający jedne obligacje będzie sprzedawać, a kupować inne, którym do wykupu pozostało więcej czasu). W niekorzystnych okolicznościach (trwałego wzrostu rentowności) takie fundusze mogą tracić przez dłuższy okres czasu.
Czy obligacje skarbowe mają dziś sens?
Konstrukcja portfela 60/40 nie wzięła się znikąd. Historycznie dekoniunktura gospodarcza nie sprzyjała akcjom, ale spadające wtedy stopy procentowe pomagały obligacjom. Czy dziś przy rentownościach w przedziale 2-3% obligacje mają sens? Są scenariusze, w których można na nich zarobić. Jeśli globalna gospodarka zwolni, rentowności 10-latek mogą spaść, a dzięki „mnożnikowi” można byłoby na tym nie najgorzej zarobić. Jednak pomimo wzrostu, rentowności są dalej znacząco poniżej inflacji i ryzyko ich dalszego wzrostu (a zatem straty na obligacjach) jest nadal spore. Według mnie krótkoterminowe obligacje są obecnie rozwiązaniem jedynie w przypadku inwestora, który chce bezpiecznie „zaparkować” daną ilość środków na bardzo konkretny czas – realnie (po odliczeniu inflacji) na tym zapewne straci, ale mniej niż na depozycie. Portfelowo stały procent nadal wygląda nieatrakcyjnie.
Dziękuję za wyjaśnienie, dla początkującego inwestora bardzo przydatne, choć wcale nie takie proste.
Detaliczne można sprzedać też wprost do wydawcy z kara 2% więc przy dluzszych indeksowanych inflacja czegoś tutaj brakuje?
Dziękuję za materiał.
Będziemy z żoną kupować 4-letnie obligacje skarbowe indeksowane inflacją. Myślimy o przyszłym roku, może styczeń lub luty. Jestem ciekaw czy można obliczyć zysk od takich obligacji kupując je za 100000 zł ? Ile zarobimy po czterech latach ?
możemy wykonać symulację, ale w tym przypadku finalna wartość odsetek zależeć będzie od przyszłej inflacji, której nie znamy
Inaczej jest w przypadku obligacji stałoprocentowych, gdzie wszystkie odsetki i wartość wykupu znamy z góry – nie wiemy jednak oczywiście jak bardzo „w międzyczasie” będzie się zmieniać wartość naszej inwestycji (na wypadek gdybyśmy musieli pozbyć się jej przed czasem)
Witam, niewiele sie tu dzieje to pomyslalem ze jest szansa na otrzymanie odpowiedzi:). Ja sobie zmiane rentownosci tlumaczylem zawsze w ten sposob: powiedzmy inwestor A kupuje obligacje 10 letnia za 100zl z oprocentowaniem 2%. Sprzedaje ja np za 90 inwestorowi B. Inwestor B bedzie dostawal 2% ze 100 do czasu wykupu i na koniec dostanie 100 a nie 90-tyle ile zaplacil. I jak by sie to przeliczylo na % to oczywiste jest ze rentownosc inwestora B bedzie wyzsza niz 2%(mniejsza z tym ile dokladnie). Czy ten sposob rozumowania ma w ogole sens?:D
dokładnie tak
rentowność brutto wyniesie wtedy nieco powyżej 3%
Aaa i jeszcze jedno. Dolek na obligacjach bedzie w momencie gdy inflacja i tym samym przynajmniej w teorii stopy procentowe beda na szczycie, wiec chcac inwestowac w obligacje trzebaby „przewidziec” kiedy ten szczyt nastapi. Poza tym jezeli np akcje zaczely by spadac to czy nie byloby tak ze kapital bedzie plynal do obligacji i wtedy efekt spadku rentownosci bylby troche zniwelowany? Z gory dzieki za odpowiedz i pozdrawiam!
tak i nie
1) dołek na obligacjach jest wtedy gdy rentowności są najwyższe. Ale rentowności niekoniecznie są najwyższe wtedy, gdy mamy szczyt inflacji czy też stóp RPP. Przykładowo inflacja może jeszcze rosnąć i Rada podnosić stopy, a rynek już może antycypować spowolnienie i rentowności 10-latek mogą spadać
2) tak często było w przeszłości. Spowolnienie oznacza spadek oczekiwań co do stóp (pozytywne dla obligacji stałoprocentowych) i co do wyników firm (negatywne dla akcji). Ale od lat – w wyniku działań banków centralnych – mamy często pozytywną korelację pomiędzy akcjami i obligacjami
Ehh, jak to zwykle bywa wszystko jest bardziej skoplikowane niz by sie wydawalo. W takim razie jak mozna probowac wycenic obligacje, czy sa tanie drogie, atrakcyjne. Dla akcji jest wiele wskaznikow C/Z itd. a w kontekscie obligacji nigdy o czyms takim nie slyszalem, bo patrzac na wykres rentownosci to wzrost wydaje sie duzy i na „oko” moze to byc jakas okazja, tym bardziej patrzac na coraz to nowe szczyty na akcjach(i potencjalna korekte)?
nie nazwałbym tych poziomów okazją, raczej jakąś opcję na przechowanie częśći środków (której to opcji wcześniej nie było)
Czyli wzrost cen obligacji ( spadek rentowności) np. w czasie inflacji i podwyzek stop jest wynikiem ucieczki kapitału z akcji i przez to wpieraniem cen obligacji?
Kiedy rządy mogą/muszą podnieść oprocentowanie obligacji, w koncu ciagle mowi sie o tym koszcie dlugu, a podobno stopy procentowe tego nie ustalają.
1. tak
2. koszt obsługi długu jest implikowany na wiele lat (średnio ok 5-7, bo tyle wynosi średnia duracja długu dla większości państw rozwiniętych). Czyli jeśli dziś rosną rentowności 10-latek, to od nowowyemitowanych obligacji ten koszt będzie wyższy na kolejne 10 lat. Ale dziś „korzystamy” z tego, że w ostatnich latach emitowano dług przy niskich rentownościach. Innymi słowy, gdyby stopy wzrosły istotnie na długo, konsekwencje narastałyby z roku na rok
Obligacje 10-letnie w patrząc w długim terminie, cały czas drożeją – skąd bierze się ta tendencja i czy ona się jeszcze utrzyma ( w latach 80 rentowności dochodziły nawet 15 %! )? Wydaje się to nierealne dzisiaj. Czy nie uważa Pan, że być może banki swoimi działaniami związanymi z nadpłynności marginalizują obligacje, co w pewien sposób narażają je na nieprzewidywalność, i ruchy są czysto algorytmiczne – jak przy wiosennej przecenie?
Dziękuje za materiał i odpowiedzi.
Z pewnością QE banków zmieniło typowy profil iwnestycyjny obligacji, zmniejszając ich atrakcyjność na wypadek spowolnienia. Historycznie obligacje drożały bo mieliśmy wieloletni proces światowej dezinflacji, historyczne parametry funduszy dłużnych przyciągają wiele osób, ale niestety obligacje nie mogą drożeć bez końca – szczególnie w środowisku odradzającej się inflacji
1 A zgadza sie Pan co do tego ze wiosenna przecena była sprawą algorytmów , jak tłumaczyć tak duzy jednorazowy ruch w dół?
2 W tej wszystko wskazuje na dalsze drozenie tlt. Stopy pozostaja bez zmian, a ich podniesienie bedzie działać ale domniemam z opóźnieniem (kilkuletnim ) pewnie, a kapitał bedzie uciekał od akcji wzrostowych, przynajmniej tak to widzę…
myślę, że rynek grał też na reakcję Fed, ale się przeliczył + doszło zalanie rynku przez Treasury
Dzień dobry,
jak Pan uważa – czy faktycznie już zdecydowano, że Powell nie zostanie wybrany na drugą kadencję, ale ma go zastąpić Lael „MMT Princess” Brainard? I czy nie oznacza to złota po 3000$ i srebra po 60$?
https://www.sprottmoney.com/blog/From-Powell-to-Brainard-Craig-Hemke-November-09-2021
myślę, że nie ma między nimi tak dużej różnicy
faktycznie Brainard jest zdeklarowaną zwolenniczką QE, podczas gdy Powell jest marionetką – obecnie sprowadza się to do tego samego
co zamiast obligacji stalokuponowych? polskie antyinflacyjne, złoto, TIPS? co jeszcze mamy do dyspozycji?
historycznie widać że rynek dość sprawnie wycenia inflację i nie ma dużej różnicy między TIPS i 1OY Tresury. poniżej wykres obu za ostatnie 20 lat.
https://ibb.co/7QNntB1
Na podstawie czego ustalany jest wskaźnik inflacji, stanowiący podstawę obliczenia stopy procentowej kolejnego okresu odsetkowego? List emisyjny np. dla ROD1229 wskazuje na komunikat prezesa GUS z miesiąca poprzedzającego pierwszy miesiąc okresu odsetkowego (precyzyjnie: „obliczana na podstawie
stopy wzrostu cen towarów i usług konsumpcyjnych, przyjmowanej dla 12 miesięcy i ogłaszanej
przez Prezesa Głównego Urzędu Statystycznego w miesiącu poprzedzającym pierwszy miesiąc
danego okresu odsetkowego”) . Czyli byłby to np. komunikat prezesa GUS z 15.11 dotyczący inflacji za październik. Ale problem w tym, że GUS publikuje jedynie obwieszczenia dot. inflacji m/m a nie r/r. W zakresie inflacji r/r GUS publikuje jedynie szybkie szacunki ale to przecież nie są oficjalne komunikaty prezesa lecz informacja sygnalna.
No i zaczynają się schody: z informacji sygnalne z 15.11.2021 wynika że wskaźnik wzrostu cen wyniósł 6,8% co po dodaniu marży dla obligacji SP ROD1229 daje 8,8% (i taką stopę procentową przyjęto dla kolejnego okresu odsetkowego).
Problem jednak w tym, że list emisyjny wyraźnie mówi o „komunikatach prezesa GUS”, czyli jedynymi komunikatami są w tym momencie komunikaty o inflacji m/m.
Zsumowana inflacja z komunikatów z okresu 15.12.2020 – 15.11.2021 wynosi 7,6% co po dodaniu marży 2% powinno dać wynik 9,6% a nie 8,8%.
Czy ktoś to kiedykolwiek głębiej analizował? Czy to nie wygląda na jakiś błąd w przyjęciu przez SP podstawy naliczania odsetek (informacje sygnalne zamiast komunikatów prezesa GUS)?